畜牧人

標題: 通威股份：下游養(yǎng)殖需求恢復性增長 [打印本頁]

作者: 胡文輝 時間: 2007-7-19 08:39
標題: 通威股份：下游養(yǎng)殖需求恢復性增長
某證券公司統(tǒng)計了飼料行業(yè)近10年來的增速，結(jié)論是：06年屬飼料行業(yè)最困難的年景之一，未來否極泰來的可能性在增大。他們認為07年飼料行業(yè)景氣度要高于06年，是基于： 07年原料采購成本上漲壓力稍緩。下游養(yǎng)殖需求恢復性增長。通過新建產(chǎn)能、老線擴產(chǎn)、對外收購，公司未來產(chǎn)能將保持快速有序擴張。我們預計公司未來幾年飼料銷量的年均增長率在30%－35%左右，較我們原來預期的增長率要上調(diào)5個百分點。假定07年4季度成功實施增發(fā)，按增發(fā)后新股本計算，對應07-09年攤薄后EPS分別為0.253元、0.350元、0.437元。 PE及DCF估值結(jié)果顯示，公司目標價位為13.80-14.77元，上調(diào)投資建議至“買入”。通過長期跟蹤研究，我們對通威雄厚的研發(fā)創(chuàng)新實力、突出的市場營銷能力和較強的成本管理能力有了深刻的認識，我們認可公司在飼料工業(yè)領(lǐng)域的龍頭地位和核心競爭力。公司在通威魚、電腦豬等產(chǎn)業(yè)鏈縱向一體化進程中的探索可能會帶來盈利模式的創(chuàng)新，及未來幾年盈利能力的攀升，而我們的盈利預測中暫不包含此種預期，我們認為有必要在估值水平上適當反映此項業(yè)務的增長潛力。..我們的盈利預測是假定07年增發(fā)實施后的攤薄值，EPS被攤薄約15%。作為對沖，我們給予通威比其他公司高20%左右的估值溢價。相當于07年（攤薄后）53倍、08年42倍的PE水平。根據(jù)PE估值結(jié)果，公司合理股價區(qū)間為：13.43－14.77元。 DCF估值法顯示公司的合理股價為13.8元。 07年飼料行業(yè)景氣度將高于06年受累原料漲價及需求疲軟，06年飼料行業(yè)整體低迷.. 06年，飼料行業(yè)主要原料如魚粉、玉米等均出現(xiàn)大幅上漲，給飼料生產(chǎn)商帶來巨大的成本壓力。我國往年從秘魯進口魚粉的數(shù)量占國內(nèi)進口總量的70%左右，06年秘魯魚粉一路上漲至1300美元/噸，最高價折合人民幣10000元/噸以上，平均報價較前幾年的5000～7000元/噸上漲了40-50%左右。飼用玉米主要來自國內(nèi)市場，06年4季度東北等主產(chǎn)區(qū)玉米價格大幅上升至1600元/噸上方，最高也有40%以上的漲幅。一方面，魚粉主要用于水產(chǎn)料、乳豬料和特種料中，其中占水產(chǎn)料成本的20%左右，而玉米在豬料、雞鴨料成本結(jié)構(gòu)中占比約在40-50%左右，魚粉與玉米價格雙雙上漲導致飼料企業(yè)主要原料的采購成本迅速上升。另一方面，受制于原料上漲、禽流感、豬鏈球菌等疫情傳播，以及南方澇災等天氣因素的影響，06年水產(chǎn)養(yǎng)殖、畜禽養(yǎng)殖陷入低迷，對上游的魚飼料、畜禽飼料需求不足。因此，06年飼料行業(yè)飽受上、下游的雙重擠壓，利潤空間大大縮小，主要體現(xiàn)為：銷售困難（營銷費用率上升）、成本剛性上漲、養(yǎng)殖戶需求清淡等幾個方面。我們統(tǒng)計了飼料行業(yè)近10年來的增速，結(jié)論是：06年屬飼料行業(yè)最困難的年景之一，未來否極泰來的可能性在增大。 07年飼料行業(yè)景氣度將優(yōu)于上年――原料采購的成本上漲壓力稍緩我們首先還是從原料價格入手進行分析，重點分析魚粉、玉米、豆粕等。 07年魚粉價格優(yōu)于預期。我們曾在1月9日的投資價值報告《通威股份：原料大幅漲價，公司應對有道》中對07年魚粉價格的判斷為：07年魚粉走勢仍將以平穩(wěn)為主，年度均價格約為8000－8500元/噸左右。從上半年情況來看，公司魚粉采購成本極有可能低于我們的預期。截至7月6日，國內(nèi)除浙江、山東等地保持穩(wěn)定外，天津、遼寧、上海、廣東等地的秘魯65%新魚粉價格紛紛下跌至7400-7450元/噸左右，跌幅分別在100-200元不等，這是在8500元/噸高位上方橫盤整理近10個月來首現(xiàn)明顯下跌。我們預測，07年秘魯全年捕魚配額將與06年接近，約為500萬噸，而4月份秘魯官方公布的300萬噸配額也與我們的預期基本一致，冬季捕季估計也不會偏離我們的預期太遠。在這種情形下，07年秘魯魚粉供應量將保持在130萬噸左右，與06年基本持平。從需求角度講，除中國外，全球水產(chǎn)養(yǎng)殖業(yè)07年的增長不明顯，這意味著其他買家的需求將保持穩(wěn)定，而中國的需求量也將保持在55-60萬噸。更主要的是，06年秘魯魚粉價格大漲帶來的一個后遺癥就是：中國與歐洲的需求減少了！其中，中國需求減少了約44%，巧合的是，這正好與秘魯配額的縮減幅度一致！基于此，我們修正對于07年秘魯魚粉價格走勢的判斷觀點，認為全年平均采購成本有望下降至8000元/噸左右，較上次預測略微樂觀一些。我們對07年玉米價格走勢判斷與實際情況完全相仿，即年度平均價格將上漲至1550-1600元/噸附近，此處不再贅述。正如我們判斷，豆粕價格07年以來保持小幅反彈，但總體漲幅略超過我們的預期，主要是去冬今春以來國際、國內(nèi)大豆、豆油價格上漲，帶動國內(nèi)豆粕價格聯(lián)袂上行?；诖?，我們略微調(diào)高07年豆粕價格運行區(qū)間至2500-2700元/噸左右，較先前預期調(diào)高200元。綜合判斷，我們認為07年飼料行業(yè)原料采購成本壓力較06年稍緩。 07年飼料行業(yè)景氣度將優(yōu)于上年――水產(chǎn)養(yǎng)殖、雞鴨養(yǎng)殖需求恢復性增長，生豬養(yǎng)殖行業(yè)盡管已越過拐點向上，但養(yǎng)殖戶補欄積極性不足，豬料需求增長乏力..據(jù)中國水產(chǎn)學會調(diào)查統(tǒng)計，1-5月份，全國水產(chǎn)品總產(chǎn)量達到1664萬噸，比上年同期增長5.04%，其中海洋捕撈產(chǎn)品492萬噸、海水養(yǎng)殖產(chǎn)品399萬噸、淡水養(yǎng)殖產(chǎn)品753萬噸，分別比上年同期增長2.67%、5.56%、6.36%。水產(chǎn)飼料銷售具有非常明顯的季節(jié)性，90%的銷量集中在4－10月份，1季度與4季度是傳統(tǒng)銷售淡季。07年1季度全行業(yè)水產(chǎn)飼料的銷售量110萬噸，較去年同期增長3.1%。我們認為，07年我國水產(chǎn)養(yǎng)殖形勢要略好于去年同期，因此對水產(chǎn)飼料的需求量要較我們此前的預期稍微樂觀。 2007年1季度，除豬飼料產(chǎn)銷量同比下降9.9%外，其他蛋禽飼料、肉禽飼料、水產(chǎn)飼料、反芻飼料均表現(xiàn)為正向增長。我們認為，04-05年曾大面積爆發(fā)的禽流感疫情在06-07年得到了有效控制，禽類養(yǎng)殖的恢復性增長是促使近兩年肉禽飼料與蛋禽飼料產(chǎn)銷規(guī)模快速擴張的根本原因。 ..受玉米、豆粕、飼料等漲價，及豬鏈球菌、高熱病和藍耳病等疫情的影響，生豬養(yǎng)殖在去年上半年陷入全行業(yè)虧損，此后雖然形勢稍緩，但養(yǎng)殖成本高及不具備比較效益的現(xiàn)實使得散養(yǎng)戶補欄的積極性不高，種豬與仔豬存欄量大幅下降，空欄率繼續(xù)提高，而規(guī)模養(yǎng)殖戶對補欄也非常慎重，我們預期07年生豬養(yǎng)殖量難有大規(guī)模增長，對豬飼料的需求增長乏力。預計公司每年利用自有資金新建生產(chǎn)線及老線擴產(chǎn)的產(chǎn)能增長在70萬噸左右。那么，誰有可能成為通威下一步被收購的對象呢？設身處境，假定我是通威，在確定擬并購對象時無非要重點考慮三大核心要求：產(chǎn)品品類、生產(chǎn)規(guī)模、銷售區(qū)域。從品類上講，我們認為通威如果要收購，肯定還是以水產(chǎn)飼料企業(yè)為主，其中最有可能的仍然是蝦料企業(yè)。從規(guī)模上講，對方生產(chǎn)與銷售應該已經(jīng)形成了一定的規(guī)模，因為規(guī)模就意味著市場占有率、意味著有既定的客戶群，只有滿足這兩點，收購過來后就能直接顯著增強通威的市場份額。從銷售區(qū)域上講，最好能和通威既有銷售區(qū)域形成互補。寧波天邦剛剛上市，被并購的可能性不大。因此，我們重點鎖定廣東恒興、廣東海大、普瑞納三家公司，以及不在前5位之列的其他規(guī)模企業(yè)。公司未來三年飼料產(chǎn)能有望保持快速擴張之勢，產(chǎn)能利用率及產(chǎn)銷率有望保持穩(wěn)定..我們認為，未來三年公司飼料產(chǎn)能每年保持100萬噸以上的增長沒有任何問題，而在公司強大的營銷拓展能力的保障和驅(qū)動下，產(chǎn)能利用率與產(chǎn)銷率將保持穩(wěn)定。小結(jié) 我們認為，公司未來幾年飼料銷量的年均增長率在30%－35%左右，較我們原來預期的25-30%要高5個百分點。通威魚盈利模式尚在探索，但我們認為成功的可能性在增大..我們曾在07年5月29日《致力于產(chǎn)業(yè)鏈縱向一體化進程》中重點闡述了我們對于通威魚的核心觀點。迄今為止，我們的看法沒有大的改變，在此不再贅述。我們需要提及的風險是：通威魚運作過程中全程質(zhì)量監(jiān)控還存在難度，產(chǎn)品品質(zhì)把控需要投入更多的人力、物力和財力，我們擔心防偽成本過高。各項經(jīng)營指標運行良好..通過分拆單噸指標，我們發(fā)現(xiàn)，除06年因行業(yè)形勢不好，豬料銷售單價下跌較多外，禽料銷售單價以穩(wěn)定為主，水產(chǎn)飼料則保持穩(wěn)步上升之勢。..從飼料整體指標來看，公司各年度的單噸售價雖穩(wěn)步小幅走高，但單位成本亦如影隨行，單位毛利在03年以前表現(xiàn)為穩(wěn)中有降，03年以后小幅走高，出于謹慎，我們假定07-09年保持穩(wěn)定。行業(yè)面臨成本上升的壓力依然較大，這是我們在進行07-09年預測時的一個基本原則。毛利率指標來看，水產(chǎn)飼料毛利率依然最高，穩(wěn)定在13.5%左右，豬料次之，在10.5%左右，雞料與鴨料相當，約為4.8%。飼料整體毛利率是公司非常看重的一個動態(tài)監(jiān)測指標，近幾年一直保持在9.6％－11.0%之間，平均為10%左右，我們認為公司具備一定的成本轉(zhuǎn)嫁能力和卓越的成本控制能力，未來幾年綜合毛利率保持在10%左右是公司能夠接受的目標。

作者: wwjjww2008 時間: 2007-8-7 07:51
養(yǎng)殖是最低層次的,風險隨時都有

作者: 川牧人 時間: 2007-8-14 20:26
“07年原料采購成本上漲壓力稍緩?！? 這段時間飼料企業(yè)被原料價格搞得頭都大了哈！:4d:

歡迎光臨畜牧人 (http://m.livemosquitofree.com/)